【博智宏观论坛】张志洲：微观视角解读通缩压力

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第一，中国有可能率先进入了短周期触底的阶段，衰退型顺差也因此可能开始出现逆转。衰退型顺差对汇率的支撑也会随之减弱。本轮经济放缓是从2018年初开始的，如果看全球PMI指标，中国是主要经济体第一个放缓的，其他国家相对滞后。这就导致了内需放缓走在外需前面，衰退型顺差快速出现。但是，过去几个月开始出现了变化迹象。我们是率先放缓，因此也有可能率先进入了周期性触底的阶段。其他国家增长进入快速下滑阶段不久，这种外需相对内需的边际变化可能会导致衰退型的顺差进入逆转阶段。

第二，市场自发性调整叠加供给侧改革带来的供给收缩减缓了PPI通缩的压力。2000年中国加入WTO以后，PPI共出现四次通缩，本次PPI收缩的幅度最窄。究其原因，还是2011年以来制造业产能自发出清、供给侧改革去产能和环保约束这三个因素叠加导致供给收缩力度相对较大。实际上，经历了2012至2015持续46个月的PPI通缩和供给侧改革后，供给端调整幅度明显超过需求放缓，供需平衡的格局比之前三轮放缓过程要好很多。在这种情况下，如果用降息或其他全局性的政策去刺激经济，刺激力度稍微一过，很有可能的结果是通胀会以更快的速度出现。

最后，微观层面上，“通缩”压力出现了与宏观数字不一样的情况。近期钢铁行业再次出现大量进口钢坯和低端钢材的情形。中国钢铁产能总体过剩，我们是铁矿石的进口国，钢铁产品的净出口国。峰值时，我国每年出口钢材达一亿多吨，但只少量进口生产不了的高端钢材。但是，今年下半年开始，国内开始大量进口低端粗钢。上次出现这个情形是2008年。那时，由于2007年经济过热导致的紧缩政策，中国经济已经开始放缓。到了2008年下半年，海外需求开始大幅跳水且放缓速度快于内需，这导致了海外的钢价加剧跳水，国内钢价反而更贵。最终，导致那个时候出现了大量进口低端钢材的情况。今年下半年又再次出现同样情形。一方面，是因为国内钢铁企业供给产能调整比较大，需求减弱相对平缓，所以国内钢材价格比海外贵；另一方面今年下半年世界各国的经济增长在加速放缓，导致了国内外钢材价格差变大。从这个维度来说，切勿因为PPI为负，就过高估计通缩压力，进而采取力度过大的稳增长刺激政策。