查看原文
其他

死心吧!唯品会的逆周期只有故事没有本事

长桥海豚君 海豚投研 2023-03-31


8月19日美股盘前,唯品会发布了22年二季度财报,总体来说,本季在营收和盈利端都超出了疫情影响下市场相对悲观的预期,但从公司自身的经营情况来看,各项指标全面下滑的趋势还在持续,要点如下
1、在疫情的冲击下,唯品会的用户数和GMV加速下滑。其中季活用户同比下降18%到4170万人,GMV也同比减少了16%到406亿。但疫情下市场预期本就不高,因此,GMV实际表现反而超出预期8%。
2、虽然用户继续减少,但从单用户角度,下单频次和人均消费金额已经企稳,可见留下的都是忠诚用户。此外人均消费金额为普通用户8倍的SVIP用户本季度继续同比增长21%,唯品会的未来将取决于这些核心用户的粘性和消费能力。
3、与GMV表现一致,公司本季营收也同比减少18%到245亿元,同样高于市场预期8%,也好于公司指引20%-25%同比下降的幅度。此外,利率环比由19.8%改善到了20.5%,略好于预期。结合影响费用减少,海豚君猜测公司本季应该是降低了折扣力度。
4、不过费用层面喜忧参半,虽然外部费用上,大幅缩减的营销费用抵消了疫情下增长的履约费用。单内部的研发和管理费用在营收萎缩的背景下竟还在继续增长。使得公司的经营利润和利润率都环比持平。虽然在疫情冲击下,经营利润不降还是大超了市场悲观预期,但还是稍显美中不足。
5、但展望三季度,公司给出营收指引在212-224亿之间。在脱离疫情影响后,非但不能看到复苏,营收反还要继续萎缩,因此唯品会自身向下滑落的趋势大概率还会继续。

长桥海豚观点

总的来说,唯品会本季财报的观感可谓喜忧参半,从预期差角度,本季公司无论在营收还是盈利上都明显超出了市场的预期和管理层的指引,表现不错。但从公司业绩自身的趋势上,用户、营收、利润都还在持续下滑的轨道之上。即便在疫情后,公司指引的还是营收萎缩,而非反弹。
结合市场大环境来看,7月份零售情况依旧疲软,未来展望也不乐观,而公司主营的服饰,作为可选消费是本轮消费下行期内表现最差的品类之一。从中期来看,公司未来的业绩可见度和确定性仍旧很低。
但同时,唯品会作为一个有盈利且“没处花”的下行期公司,一年仍能带来近100亿的经营现金流,且在本季度末手握169亿净现金。
因此,成长or边际修复都并非唯品会的投资逻辑,绝对的估值安全垫才是。剔除净现金后,公司当前对应的市值仅为37亿美元,假设公司下半年能保持当期的利润水平,当前估值对应22年的PE在7x-8x左右。海豚君认为,考虑到公司营收规模仍会萎缩,当前估值并不具备绝对的安全垫。更好的投资机会将在估值回调or能遇见到服饰品类消费的拐点之时。
长桥海豚君随后会通过长桥App与海豚的用户群分享电话会纪要,感兴趣的用户欢迎添加微信号“dolphinR123”加入长桥海豚投研群,第一时间获取电话会纪要。

以下为财报详细情况

一、疫情影响下,用户和交易规模加速萎缩,但好于悲观预期
在疫情的冲击下,二季度唯品会的季度活跃用户继续环比减少50万人到4170万,同比下降了18.4%,而市场预期则为4599万,下降幅度不可谓不惨烈。
由于用户数减少,本季订单量同样下降了16%到1.86亿单,但是在二季度期间物流受影响最为严重的情况下,市场对订单的预期相对悲观,仅为1.77亿单,因此实际订单数还比预期高出约5%。
同时,先前同比走低的客单价本季度环比持平,因此,在单量下降之外,客单价并未额外拖累GMV,这是市场预期之外的。因此,本季唯品会实现GMV为406亿元,同比下降幅度与单量一致,并且高于市场预期8%。但是,从公司自身趋势来看,GMV的绝对值还是在持续萎缩,最多只能说苦中作乐而已。
从单用户数据角度,在非忠诚用户流失后,剩下的核心用户下单频次还是更高,连续三个季度都同比正增长3%。且由于本季客单价并未继续下滑,因此从单用户角度,公司从每个用户能创造的营收已经企稳。


此外,据公司披露,到在2021年间,公司已有6百万超级VIP用户,虽只占公司年红用户的6%,但却贡献了36%的实际GMV,人均消费是非VIP用户的8x,可见在用户“清洗后”,公司的增长更多取决于核心用户的贡献。而根据披露,在二季度内SVIP用户再度同比增长了21%。

二、营收萎缩、毛利改善、但控费美中不足,利润表现平平
由于GMV下滑了16%,本季唯品会总营收也随之减少了17%到245亿元,也同样比市场预期高8%。但从公司营收自身的趋势上,规模还是在持续下滑。且根据公司指引,三季度的公司营收将在212-224亿元间,较受疫情冲击的二季度进一步萎缩,同比下降12.5%(中值)。在渡过疫情冲击后,唯品会的营收规模尽然还要进一步下探,在这种情况下,无论二季度业绩相比悲观预期有多好,市场恐怕都很难“买账”。
在毛利层面,本季度毛利率企稳回升,反弹到了20.5%的水平,结合本季营销支出减少,海豚君认为公司应当降低了给与顾客的价格折扣,从而在营收萎缩的情况下,保住了毛利润环比持平。
在业务相关的费用上,虽然由于疫情间交付困难,履约费用占营收比重环比由6.7%增加到7.2%。但好在公司将营销费用环比由7.6亿削减到5.6亿,费用率由3%下降到2.3%,完全对冲了履约费用的增长。
但是,在内部费用上,唯品会并未能良好控制开支,在营收萎缩的情况下,研发和管理费用的绝对值居然还在继续增长。其中管理费由10.5亿环比增加到12亿,研发费用由3.9亿增加到4.1亿。
因此,在公司毛利率环比改善了0.7%,业务相关费用也控制不错的情况下,由于内部费用拖累,公司环比持平的经营利润率显得有些美中不足。
不过,本季公司最终的经营利润为12.7亿元,环比上季度仅略减0.1亿。在疫情冲击下能保持利润持平,还是超出市场预期的9.9亿。
三、现金流健康,手握现金满满
从现金流角度,即便在疫情冲击下,公司本季也实现了45亿元的经营净现金流,整个上半年净收入33亿现金。截至本季度末,手握净现金更是高达169亿元。因此虽然公司的业绩在持续下滑,但算得上手握巨资的“没落贵族”,有底气和能力在通过回购、分红等手段回馈股东。
<全文完>
过往文章:
2022年5月19日财报点评《业绩下潜深不见底,唯品会的曙光难寻
2022年2月23日财报点评《业绩“深潜”,巨头内卷下已无唯品会的生存空间?
2021年8月18日财报点评《长不大的唯品会,还有什么价值?
2021年5月19日财报点评《唯品会:指引爆雷,刚燃起的希望就这样灭了?| 海豚投研
2021年2月25日 财报点评《海豚投研 | 活跃买家数惊喜拉升,唯品会在夹缝中顽强生长


- END -


// 转载开白

本文为长桥海豚投研原创文章,如需转载请添加微信:dolphinR123 获得开白授权。


/免责声明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用,旨在長橋證券(香港)有限公司("長橋香港")及其關聯機構之客戶作一般閱覽及數據參考,並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求。投資者若基於此報告做出投資前,必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士,需自行承擔風險。長橋證券毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料,僅作參考用途,長橋證券力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

過往表現並不可視作未來表現之指標或保證,亦概不會對未來表現作出任何明示或暗示之聲明或保證。

本報告由長橋香港在中華人民共和國香港特別行政區 (“香港”) 分發,長橋香港為根據香港法例第 571 章證券及期貨條例在香港證券及期貨事務監察委員會 (“證監會”) 註冊為持牌法團,中央編號為 BPX066。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點,在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請,也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致長橋證券及/或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。

本報告僅反映相關研究人員的觀點、見解及分析方法,並不代表長橋香港及/或其關聯機構的立場。

報告所載觀點、推薦或建議,僅反映研究人員於發出本報告當日之判斷,也可在無提前通知的情況下隨時更改。

長橋香港無責任提供任何更新之提示。長橋香港可發出其他與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。

長橋香港的銷售人員、交易員及其他專業人士可能會向我們的客戶及我們的自營交易部提供與本研究報告中觀點不一致或截然相反的口頭或書面市場評論或交易策略。

長橋香港的自營交易可能會作出與本報告的建議或表達的意見不一致的投資決策。

本報告由長橋香港製作,版權僅為長橋香港所有。任何機構或個人未經長橋證券事先書面同意的情況下,均不得 (i) 以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品,及/或 (ii) 直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士,長橋證券將保留一切相關權力。

有關不同產品風險的詳細信息,請訪問 https://support.longbridge.hk/topics/misc/1df76a6?locale=zh-CN 上的風險披露聲明。

編寫研究報告的分析員(們)特此證明,本研究報告中所表達的意見準確地反映了分析員(們)對此公司及其證券的個人意見。分析員(們)亦證明分析員(們)過往、現在或將來沒有,也不會因本報告所表達的具體建議或意見而得到直接或間接的報酬。分析員確認分析員本人及其有聯繫者均沒有在研究報告發出前 30 日內及在研究報告發出後 3 個營業日內交易報告內所述的上市公司及其相關證券。

截至本報告之發佈日,若長橋香港擁有研究/分析報告內涵蓋的上市公司的財務權益,其合計總額未有相等於或高於研究/分析報告內涵蓋的上市公司市場資本值的 1%。

分析師或其聯繫人沒有擔任研究/分析報告內涵蓋的上市公司的高級管理人員。

分析師或其聯繫人與研究/分析報告內涵蓋的上市公司沒有任何經濟利益。

長橋香港不是研究/分析報告內涵蓋的上市公司之造市商。

長橋香港沒有員工受僱於或長橋香港與有關聯的個人沒有擔任上市公司的高級管理人員。



/文末福利

欢迎长按识别图中二维码,加入海豚投研群,与投资老鸟畅谈投资机会。



研报不易,点个“分享”,给我充点儿电吧~

您可能也对以下帖子感兴趣

文章有问题?点此查看未经处理的缓存