仍在求平衡——12 月政治局会议点评
第一，12月份中央政治局会议首要的一点变化，在于经济工作总基调更加进取。自去年12月以来“稳中求进”的经济工作总基调，在本次会议中扩展为“稳中求进、以进促稳、先立后破”。
2023年是三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年。在今年“稳中求进”的经济工作总基调下，预计全年GDP实际同比增速达到5%以上难度不大，但这更多是去年低基数影响，2022/2023年两年GDP两年平均增长仅在4%左右，低于当前的潜在经济增速。 “十四五”规划和2035年远景目标纲要提出，到2035年人均国内生产总值达到中等发达国家水平。我国目前人均收入刚刚超过1万美元，如果按翻一番达到2万美元的目标，GDP增速每年至少应该在4.7%以上。
实际上近年来经济增速已经明显换挡，一则“旧动能”乏力：人口拐点初现，地产市场连续两年收缩，地方依赖土地财政和举债投资发展模式难以为继。二则“新动能”尚未培育完善，外部风险加强，市场主体信心仍待提振。在当前新旧动能切换期，固然要将目光放长，活跃市场主体、提高劳动生产效率，以结构性改革解决长期问题，即所谓“破”；但短期内仍需稳定市场预期，防止经济陷入螺旋式下行，即所谓“稳”。
因此本次政治局会议提出的“以进促稳、先立后破”，实际上就是在重新安排长期和短期问题优先级。高质量发展与结构型改革的前提是要经济维持在中高速发展，我们认为明年GDP增速目标大概率定在5%左右，维持中速增长，即所谓的“进”与“立”。而短期内经济维持中高速发展，需要继续“强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”。
第二，政府发力弥补私人需求不足的信号得到进一步确认。实际上今年10月末增发一万亿国债、提高中央赤字并悉数转移给地方财政，财政加力提效、以中央加杠杆对冲地方降杠杆的取向逐渐清晰。我们认为国内财政一手抓“地方政府化债”，一手抓“中央加杠杆”或将是未来较长时间的财政政策主线。我们预计2024年狭义赤字率或将设定在3.5%甚至更高，打破3%的约束。
与此同时，对于扩大内需的抓手，前期的“扩大消费”、“把恢复和扩大消费摆在优先位置”转变为本次会议的“形成消费和投资相互促进的良性循环”。这实际上可能也指明了下一阶段政府部门着力的重点方向。一是以商品房市场销售与投资为主的私人投资疲弱，对应政府部门的着力点大概率落在基建投资以及保租房、城中村改造等房地产“三大工程”。二是疫情“疤痕效应”与收入预期偏弱之下，居民消费动能疲弱，对应政府部门的可能需加大财政支出，重点向医疗、教育、养老等民生领域倾斜，充分发挥收入二次分配作用，提高居民福利。
第三，防风险的“底线思维”被突出强调。本次政治局会议通告并未涉及房地产和地方债化解的相关信息，但对于“防风险”提出了“要持续有效防范化解重点领域风险，坚决守住不发生系统性风险的底线”。
今年以来名义利率持续下降，部分一线城市优化限购政策，但房价同比降幅未明显收窄、地产市场继续深度调整，房企销售回款仍有较大阻力。11月17日中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开的金融机构座谈会已经提出“三个不低于”， 我们提示可继续关注12月中旬召开的中央经济会议，或仍将提出房地产相关优化政策。而对于地方债务化解，今年预算内化债已经落地。2023年截至12月7日，全国已有28个省市发行特殊再融资债1.38万亿元。尽管本次政治局会议未提及一揽子化债方案，我们仍预计明年相关方案大概率会出台。地方政府化债的方式除债务置换之外可能更趋多样，包括出售国有资产、债务展期、甚至“央行应激性流动贷款支持”等一揽子化债方案都可能广泛开展。
总体而言，全文与去年相比，变化不大。在各方面之间求最大公约数，寻求各个方面都得到进展。我们期待明年会有更好的结果。
风险提示
国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。
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