【长城宏观】制造业产需修复遇波折——7月PMI点评
核心观点
数据
7月份制造业PMI为49%，前值50.2%。其中生产指数为49.8%，前值52.8%，新订单指数为48.5%，前值50.4%，新出口订单指数为47.4%，前值49.5%。7月份非制造业商务活动指数为53.8 %，前值54.7%。其中建筑业商务活动指数为59.2%，前值56.6%；服务业商务活动指数为52.8%，前值54.3%。
要点
7月份制造业产需双双回落至收缩区间，显示出复苏基础并不稳固。
生产端看，制造业行业分化严重，上游回落明显，反映出房地产后周期给上游带来的影响可能还在发酵。需求端看，内需持续下滑值得警惕，商品房销售降幅重新扩大折射市场需求不足，政府债发行增速放缓或也是内需下滑原因。库存端和价格端看，制造业继续小幅去库存，累库压力可能导致出厂价格大幅回落。
7月份非制造业景气度持续修复，疫情多点散发但整体可控，叠加稳增长促消费政策措施带动，服务业小幅回落但依然处于扩张区间；基建推进影响建筑业加快扩张，建筑业PMI反弹至季节性水平。
就业端看，制造业与非制造业用工景气度均有小幅下滑，下半年宏观政策应持续支持中小企业，切实确保租金税收减免、普惠金融贷款到位、补贴足额发放，才能巩固市场主体信心，缓解就业难题。
当前我们依然维持《6月份PMI点评》的判断，预计下半年PMI会保持平稳回升态势。主要是因为我们认为下半年货币政策上还会有一定的放松空间，并通过刺激商品房市场的回暖来支撑制造业需求。
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制造业产需回落，重回收缩区间
1.1 生产：上游持续回落
7月份受需求回落的影响，PMI生产指数49.8%，比上个月大幅下滑3个百分点。与历史同期相比，7月份PMI指数再次跌破去年水平，6月的复苏势头没有得到延续。
分行业来看，行业分化加大。统计局指出，调查的21个行业中，有10个行业PMI位于扩张区间，专用设备、汽车、铁路船舶航空航天设备等行业PMI高于52.0%，连续两个月保持扩张，产需持续恢复。纺织、石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等高耗能行业PMI继续位于收缩区间，明显低于制造业总体水平，是本月PMI回落的主要因素之一。这或反映出房地产后周期给上游带来的影响还在发酵。
分企业看，中型企业回落幅度较大。大型企业PMI指数季调后7月份回落了0.51个百分点，与小企业回落幅度一致；中型企业PMI指数季调后7月份大幅回落了2.31个百分点，成为全国PMI下滑最为严重的企业部门。从细项来看，无论是生产还是订单均是中型企业下滑最快。
小型企业仍然好于去年同期水平，小企业生产PMI比去年同期高出0.6个百分点。小型企业生产同比转好有赖于金融对小微企业的支撑，小微企业融资难问题有所缓解。央行数据显示截至6月末，普惠小微贷款余额同比增长23.8%，比各项贷款增速高12.6个百分点；普惠小微授信户数为5239万户，同比增长36.8%。中国银保监会数据显示，6月末小微企业续贷、信用贷、中长期贷款余额分别同比增长29.46%、30.11%、17.22%。
疫情对物流的影响基本消除，供应商配送时间保持稳定。制造业供应商配送时间指数为50.1%，虽然比上个月大幅回落，但仍高于临界点，表明制造业原材料供应商交货时间较上月略有加快。全国物流保通保畅有序进行，交通运输部数据显示，7月份全国高速公路货车日均通行量基本维持在700万辆的高位，比6月份小幅上涨0.4%。
1.2 需求：内需下滑值得警惕
7月份PMI新订单指数回落1.9个百分点至48.5%，显示需求再次回落，我们认为内外需均下滑，其中内需下滑趋势值得警惕。
新出口订单指数回落2.1个百分点至47.4%，这可能与7月份枢纽港口吞吐量回落互为印证。7月份前二十日，八大枢纽港口集装箱外贸吞吐量当旬同比分别录得7.6%和7.3%，较6月份平均13.8%有较大回落，不过7月份我国出口总值增速可能在价格支撑下维持一定韧性。
内需订单指标回落0.1个百分点至51.6%，虽然仍在扩张区间，但已经连续一年下滑，这种趋势值得警惕。7月份，虽然乘用车市场销售依然比较火热，截至24日乘用车日均销量超4.9万辆，比去年同期上涨25.4%；但商品房市场并没有延续六月份的回暖：7月份，各地出现 “断供潮”，引发市场对开发商和商业银行的担忧，商品房销售面积同比降幅并未持续收窄，反而有重新拐头向下趋势。7月28日政治局会议提出要“因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。”我们认为下半年可能会有一系列新措施出台，保障保交楼顺利完成。
7月政府债发行放缓，财政支出增速下降，可能也是内需下滑的原因之一。同花顺数据显示，截至7月30日，地方政府债总发行额仅4063亿元，扣除总偿还额4920亿元，7月份政府债净融资额为负值，远低于去年同期水平。
1.3 库存：小幅去库，大幅降价
7月份，PMI产成品库存指数小幅下降0.6个百分点至48%，继续去库存。这与工业企业产成品库存同比增速的下滑趋势一致。相对于较低的新订单指数，产成品库存指数虽然也在下滑，但明显两者之差也就是PMI需求指标是呈现出下滑态势的。这与PMI的领先指标社融/GDP增速所预示的上升趋势有所背离，体现出制造业复苏基础不够稳固。
但我们依然维持《6月份PMI点评》的判断，预计下半年PMI会保持平稳回升态势。主要是因为我们认为下半年货币政策上还会有一定的放松空间，并通过刺激商品房市场的回暖来支撑制造业需求。
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非制造业景气度维持复苏
2.1 疫情受控之后，服务业保持扩张态势
7月份服务业PMI回落至52.8%，但仍处于扩张区间。7月份疫情多点散发但整体可控，叠加稳增长促消费政策措施带动，服务业持续修复。统计局数据显示，调查的21个行业中，有16个行业商务活动指数位于扩张区间，其中航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业高于60.0%。保险、租赁及商务服务、居民服务等行业商务活动指数均有所回落，且位于收缩区间。
2.2 基建推进，建筑业扩张加快
7月份建筑业商务活动指数升高2.6个百分点至59.2%，基本回升至季节性水平，建筑业新订单指数升至51.1%。土木工程建筑业商务活动指数、新订单指数分别为58.1%和51.8%，比上月上升0.2和1.6个百分点，或表明6月份专项债发行完毕后实物工作正加快推进，基建投资完成额增速可能在较高水平。
基建下半年大概率成为内需的有力支撑，7月28日政治局会议提出“货币政策要保持流动性合理充裕，用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金。7月29日住建部、发改委印发“十四五”全国城市基础设施建设规划的通知，提出到2025年，城市建设方式和生产生活方式绿色转型成效显著，基础设施体系化水平、运行效率和防风险能力显著提升，超大特大城市“城市病”得到有效缓解，基础设施运行更加高效，大中城市基础设施质量明显提升，中小城市基础设施短板加快补齐。
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就业景气度略有下降
7月28日政治局会议要求“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”。我们认为只要实现充分就业、下半年经济回升至潜在增速水平，即是最好的结果。7月份PMI产需景气度双双回落，就业指数继续收缩，仅靠基础设施建设拉动产需与就业远远不够。中小企业提供了80%以上的城镇就业岗位，是“稳就业”的主体。我们认为下半年宏观政策持续支持中小企业，切实确保租金税收减免、普惠金融贷款到位、补贴足额发放，才能巩固市场主体信心，缓解就业难题。
7月28日政治局会议要求“发挥企业和企业家能动性，营造好的政策和制度环境，让国企敢干、民企敢闯、外企敢投”正是针对近年来出现的一些问题。我们认为好的政策和制度环境，也有利于激发多种所有制下的企业家的积极性和能动性。
风险提示
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